項目進入結(jié)算期
公司儲備項目優(yōu)良、結(jié)構合理,將在幾年內(nèi)逐步釋放業(yè)績。對于公司主要項目,我們歸納為:短期看股改注入項目,中期看南京長江路九號,長期看杭州天都城和大股東新注入項目。股改注入的項目中,杭州都市楓林項目已經(jīng)在2007年結(jié)算了大部分可售面積,是2007年公司實現(xiàn)盈利的主要利潤貢獻者之一。由于目前杭州及該項目周邊房價已遠遠高于項目住宅部分當初6250元/平方米的銷售均價,因此未來商鋪銷售時的盈利空間相當可觀。另兩個項目杭州戈雅公寓和南岸花城正處于滾動開發(fā)階段,2007年有部分面積結(jié)算,我們預計目前未結(jié)算的可售面積還有約54萬平方米,其中戈雅公寓一期夏風苑和南岸花城梅洲苑等組團可以在今年結(jié)算。
業(yè)績增長確定性高
天都城的總規(guī)劃為484.92萬平米,作為公司最重要的項目,杭州天都城過去由于相對于市場過于超前,曾一度引起公司的經(jīng)營困境,不過隨著項目配套的逐漸成形,以及杭州整體城市的發(fā)展,我們認為,天都城即將引來豐收期。
房地產(chǎn)開發(fā)類公司的特殊性使得預收賬款余額成為判斷公司未來短期業(yè)績的重要指標。公司2007年底預收賬款余額達52億元,其中43.5億為預售房產(chǎn)收款,大大高于公司2007年來自于房產(chǎn)開發(fā)的營業(yè)收入26.5億元。預收款除天都城香榭花園部分樓棟和愛麗山莊交付時間在2009年以外,其他基本在2008年交付,因此2008年營業(yè)收入將較2007年大大提高,同時由于其中長江路九號等項目盈利水平較高,因此2008年業(yè)績增長的確定性較高。
資產(chǎn)運作效率提高
公司自2006年股改開始,發(fā)展思路已經(jīng)理清,就是集中精力做長三角區(qū)域的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務。循著這一思路,公司分別出售了教育產(chǎn)業(yè)資產(chǎn)和水電業(yè)務資產(chǎn)。這些低效資產(chǎn)的出售不僅收縮了公司經(jīng)營戰(zhàn)線,提高了運作效率,而且回籠了資金,滿足公司開發(fā)業(yè)務現(xiàn)金流的需要。
與多數(shù)地產(chǎn)公司在2007年高價拿地的做法不同,公司在2007年除了向大股東收購資產(chǎn)外,購買的土地只有天都城麗舍片區(qū)土地,總地價款19億元,樓面地價只有1725元/平米。而2008年公司暫時沒有新增土地儲備的計劃。因此2008年土地成本支出對公司的壓力并不大。
同時,地方政府暖市政策的出臺,有利于公司項目未來的銷售。
維持"買入"評級
由于高額未結(jié)算預收款和公司開發(fā)項目盈利水平的提升,我們認為公司未來業(yè)績可以保持高速增長,預計2008至2010年的每股收益分別為0.66、1.10和1.34元,凈利潤年復合增長率達到85.4%。
我們估算公司房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務的未結(jié)算權益面積約354萬平米,在9.14%的WACC下,采用假設開發(fā)法重估其資產(chǎn)凈現(xiàn)值約為48.1億元,相當于每股5.51元??紤]到以下幾點:1、公司可能在南京江寧織造府項目獲得的商業(yè)面積;2、義烏藍天白云會展中心等投資性物業(yè)增值;3、杭州西湖邊的華僑飯店資產(chǎn)增值;4、公司持有的浙商銀行9.54%股權(公司已收到該行2007年度分紅1431.7萬元);5、公司已全額計提與金華信托相關的長期股權投資減值準備3.08億元,由于2007年底招商證券已63.2億元拍得金華信托持有的博時基金48%的股權,公司預期可能收回部分投資,一旦收回將增厚凈資產(chǎn)。可以說,當前股價應較公司重估凈資產(chǎn)值有較大折價。
我們認為,公司目前約52億元的總市值有所低估,不足以反映公司實際項目資產(chǎn)狀況。按我們的業(yè)績預測,公司目前2008年市盈率尚不足10倍。給以公司6個月目標價9.80元,相當于15倍預測2008年市盈率、9倍預測2009年市盈率,維持"買入"評級。
(來源:證券時報 轉(zhuǎn)自:http://zg.zjol.com.cn 浙股網(wǎng) 編發(fā)時間: